Le clausole di earn out

Le clausole di earn out

di Avv. Francesco Cartolano

Il mercato delle operazioni di M&A si sta asciugando. Occorre colmare delle differenze valutative fra domanda e offerta. Gli earn out sono una possibile risposta?

 

COVID-19 sta avendo grandi ricadute sull’attività delle imprese. Taluni settori sono più colpiti di altri, ma il dato tendenziale è chiaro: molti deal di M&A vengono cancellati o differiti. Le valutazioni pre-crisi dei targets sono ormai considerate inadeguate e le negoziazioni di prezzo vengono sovente riaperte. Come colmare le distanze valutative? Ci si può attendere che sia il momento degli earn out.

L’earn out, come noto, è un prezzo aggiuntivo, variabile ed eventuale in funzione dell’andamento futuro di determinati parametri oggettivi solitamente – ma non necessariamente – afferenti alla target (di norma, si tratta di indicatori economico-finanziari ma, volendo, anche patrimoniali) o al compratore (per esempio, realizzo di plusvalenza da parte dell’acquirente all’atto della rivendita dell’asset entro un arco temporale predefinito). L’earn out è, di norma, aggiuntivo nel senso che l’acquirente lo paga al venditore sommandolo al prezzo base, fisso. Peraltro, la prassi conosce anche clausole per la diminuzione del prezzo (c.d. reverse earn out) nel caso di mancato raggiungimento degli obiettivi del periodo. In funzione del parametro utilizzato si suole anche distinguere fra performance earn outs ed economic earn-outs.

Lo strumento presenta vantaggi e limiti. Fra i primi, la capacità di: (i) colmare differenze valutative fra valore percepito (dal venditore) e valore riconosciuto (dal compratore), nonché (ii) di assicurare al compratore la futura collaborazione del venditore. Fra gli svantaggi si possono ricordare: (a) la necessità di gestire una maggiore complessità post closing e (b) la frequente imposizione di taluni vincoli per l’acquirente nella gestione futura della target durante il periodo di misurazione dell’earn out.

Alle parti l’utilizzo del meccanismo di earn out richiede una buona pre-comprensione delle esigenze pratiche e dei problemi che implica. Al professionista è richiesta viceversa una completa conoscenza dei temi negoziali e di quelli tecnici.

Fra i temi negoziali, a mero titolo di esempio, rientrano: (I) la scelta del parametro, del periodo e delle modalità di calcolo; (II) lo strumento di soluzione delle divergenze sui dati rilevanti per il calcolo; (III) le garanzie di pagamento; (IV) la compatibilità con la struttura dell’operazione scelta dall’acquirente. Nell’ambito delle problematiche tecnico-giuridiche sollevate dall’istituto si possono menzionare: (1) la qualificazione dell’earn out come corrispettivo sottoposto a condizione con conseguente applicabilità dell’art. 1359 c.c. (la condizione si considera avverata qualora sia mancata per causa imputabile alla parte che aveva interesse contrario all’avveramento di essa, cioè il compratore…); (2) il trattamento contabile e l’imposizione fiscale (diretta indiretta) del meccanismo per venditore e acquirente (a seconda che siano OIC adopter o IFRS adopter); (3) la possibilità di utilizzare l’earn out nell’ambito di operazioni di conferimento mediante aumento del capitale sociale con emissione al conferente di un numero variabile di c.d. bonus shares.

In sintesi, le clausole in esame – attesa la loro duttilità – possono effettivamente essere lo strumento per tenere negozialmente in vita un enterprise value che il compratore ha in qualche modo già “speso” con il venditore, ma che non è più supportato dalle performance attuali. In questa chiave, anche le dilazioni prezzo (i c.d. vendor loan) potrebbero tornare ad essere una possibilità, magari in combinazione con meccanismi analoghi all’earn out e cioè in associazione con clausole di accelerazione del pagamento in caso di performance positive.

 


Note

1) E’ stato osservato che la clausola ha una funzione di garanzia sul rischio del periodo critico di transizione della gestione societaria dal vecchio al nuovo controllante: “La clausola assicura, quindi, un doppio rischio: per il venditore, il pericolo di non perdere il maggior profitto realizzando, grazie al suo precedente apporto gestionale (ed in questo senso, l’earn out, è stato assimilato, infatti, al meccanismo delle stock options); per l’acquirente, il pericolo che la società possa diminuire di valore, o peggio essere dispersa, in un momento in cui non ne ha ancora l’effettivo controllo” (Tribunale Catania Sez. fall., Decr., 19-07-2016).

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